D’où viennent les dettes publiques et que peut-on en faire ?

En 1973, au moment du pre­mier choc pétro­lier, le taux d’endettement public des pays de l’OCDE (Orga­ni­sa­tion de coopé­ra­tion et déve­lop­pe­ment éco­no­miques) repré­sen­tait 30 % du PIB (36 % aux États-Unis, 20 % en France). Aujourd’hui, il consti­tue 98 % du PIB aux États-Unis, et 116 % en France. C’est la suc­ces­sion de dif­fé­rentes crises qui a entraî­né une uti­li­sa­tion conti­nuelle des défi­cits publics et des poli­tiques bud­gé­taires expan­sion­nistes.  Par­mi ces crises, on peut nom­mer les crises pétro­lières des années 1970 et du début des années 1980, la crise immo­bi­lière du début des années 1990, la crise bour­sière du début des années 2000, la crise des sub­primes de 2008–2009, la crise du Covid en 2020 et la guerre en Ukraine.

La période récente a donc été une période de hausse très rapide de l’endettement public : étu­dions ce qu’il s’est passé.

Après la crise des sub­primes, les pays de l’OCDE ont connu une période d’inflation très faible (1 % en moyenne de 2008 à 2020, dans la zone euro), infé­rieure aux objec­tifs que fixaient les Banques cen­trales (2 %). Pour des rai­sons ins­ti­tu­tion­nelles, ces der­nières ont donc essayé de redres­ser l’inflation en uti­li­sant des poli­tiques moné­taires très expan­sion­nistes : mise en place de taux d’intérêt à court terme nuls et même néga­tifs ou encore du « Quan­ti­ta­tive Easing », c’est-à-dire achats d’obligations des États par les Banques cen­trales, finan­cés par la créa­tion monétaire.

Pour­tant, ces poli­tiques moné­taires n’ont pas abou­ti : le redres­se­ment de l’inflation n’a pas eu lieu, car la mon­naie créée a été uti­li­sée non pas pour ache­ter des biens et ser­vices, mais pour ache­ter des actifs finan­ciers et immo­bi­liers. Il s’en est alors ensui­vi une forte hausse des prix de ces actifs (actions d’entreprise et biens immo­bi­liers), en par­ti­cu­lier des prix des obli­ga­tions : c’est une baisse forte des taux d’intérêt à long terme (les taux d’intérêt à 10 ans des pays du cœur de la zone euro sont deve­nus négatifs).

Tout ceci a fait dis­pa­raître les condi­tions de sou­te­na­bi­li­té de la dette publique. Avec des taux d’intérêt lar­ge­ment infé­rieurs aux taux de crois­sance, tout défi­cit public est accep­table, tout niveau d’endettement public est cohé­rent avec la contrainte de sol­va­bi­li­té des États.

On com­prend donc mieux pour­quoi on assiste à la forte hausse des taux d’endettement publics depuis 2008 : les États ont sim­ple­ment exploi­té la pos­si­bi­li­té qui leur était offerte de s’endetter à un coût très faible – et même à coût néga­tif dans cer­tains cas.

Cepen­dant, aujourd’hui, la situa­tion a chan­gé : la sor­tie de la crise du Covid a fait appa­raître une très forte crois­sance de la demande de biens (élec­tro­nique, équi­pe­ment de la mai­son), ce qui a entraî­né des gou­lots d’étranglement pour la four­ni­ture d’énergie, de matières pre­mières, de semi-conduc­teurs et du trans­port mari­time. En consé­quence, une infla­tion forte s’est déve­lop­pée et a été ampli­fiée par les consé­quences de la guerre en Ukraine : inter­rup­tion des livrai­sons de gaz natu­rel de la Rus­sie à l’Europe et forte hausse du prix de l’énergie (élec­tri­ci­té, gaz natu­rel, char­bon), sur­tout en Europe.

Le prix éle­vé de l’énergie est ame­né à durer : rem­pla­cer le gaz natu­rel russe pren­dra du temps, et, au-delà la tran­si­tion éner­gé­tique, cela condui­ra à un prix éle­vé de l’énergie – sur­tout en Europe –, puisqu’il fau­dra subir le coût de l’intermittence de la pro­duc­tion d’énergies renouvelables.

Il faut donc s’attendre à une éner­gie dura­ble­ment chère et à d’autres hausses de l’inflation cau­sées par le pou­voir de négo­cia­tion des sala­riés sur les mar­chés du tra­vail et les relo­ca­li­sa­tions de pro­duc­tions stra­té­giques. Tout ceci génère un envi­ron­ne­ment infla­tion­niste, essen­tiel­le­ment en Europe, qui trans­forme com­plè­te­ment la pro­blé­ma­tique des poli­tiques monétaires.

Le cas le plus dif­fi­cile est celui de la zone euro : la poli­tique bud­gé­taire sera dura­ble­ment expan­sion­niste, car les gou­ver­ne­ments ont la volon­té de sou­te­nir le pou­voir d’achat des ménages ; de finan­cer la tran­si­tion éner­gé­tique, les dépenses d’éducation, de san­té en hausse et d’améliorer la com­pé­ti­ti­vi­té des entre­prises face à la hausse des prix de l’énergie.

On peut donc pré­voir que la période d’inflation faible – et en consé­quence, de taux d’intérêt faibles – est bel et bien ter­mi­née. On va désor­mais assis­ter au retour des contraintes de sou­te­na­bi­li­té des dettes : la hausse forte des taux d’intérêt réels impo­se­ra aux gou­ver­ne­ments une réduc­tion des défi­cits publics, main­te­nant leur sou­te­na­bi­li­té budgétaire.

La période d’inflation faible, et en consé­quence, de taux d’intérêt faibles, est bel et bien terminée. 

Pre­nons l’exemple de la France : dans l’environnement de taux d’intérêt bas, la sou­te­na­bi­li­té de la dette publique était assu­rée avec un défi­cit public pri­maire (hors inté­rêt sur la dette publique) de l’ordre de 3 % du PIB. Si le taux d’intérêt réel repasse en ter­ri­toire posi­tif – avec en plus le niveau très faible des gains de pro­duc­ti­vi­té –, il fau­dra faire dis­pa­raître le défi­cit public pri­maire, ce qui veut dire une réduc­tion de 3 points de PIB du déficit.

Quels moyens pos­sède-t-on pour réduire le défi­cit public de 3 points de PIB ? C’est une tâche qui semble ardue étant don­né le besoin accru de dépenses publiques dans presque tous les domaines : tran­si­tion éner­gé­tique, réin­dus­tria­li­sa­tion, san­té, édu­ca­tion, jus­tice, dépenses mili­taires… La seule piste pos­sible consiste à allon­ger l’âge de la retraite dans les pays où il est encore pré­coce, comme en France. Mais même si le taux d’emploi des 60–64 ans en France (35 %) arri­vait à se his­ser au niveau des pays où il est le plus éle­vé (74 % en Alle­magne, 77 % en Suède), on ne gagne­rait que 1 point de PIB en termes de défi­cit public.

Si la piste de la baisse des dépenses publiques ne semble pas per­ti­nente, quelles autres pistes reste-t-il ? Il serait en théo­rie pos­sible pour les Banques cen­trales de finan­cer des dépenses publiques, res­tant éle­vées à cause de la taxe infla­tion­niste, en main­te­nant des taux d’intérêt infé­rieurs à l’inflation. Tou­te­fois, nous sommes aujourd’hui témoins d’une hausse notable des taux d’intérêt et de la dis­pa­ri­tion de cette taxe inflationniste.

Il ne reste alors que la hausse de la pres­sion fis­cale pour faire dis­pa­raître les défi­cits publics. C’est une évo­lu­tion qu’on pour­rait déplo­rer, mais qui est cohé­rente avec l’observation selon laquelle le besoin de nou­velles dépenses publiques est très élevé.